‘Dit risicomodel houdt wél rekening met financiële besmetting’
Bestuursvoorzitter Floris Deckers van vermogensbeheerder Van Lanschot gaf het in 2008 al toe. Tijdens een hoorzitting in de Tweede Kamer met de top van de financiële sector moest hij bekennen dat de gebruikte risicomanagementsystemen niet in staat waren de onderlinge samenhang tussen die risico’s in te schatten.
Dit had als gevolg dat de gevolgen ervan gevaarlijk waren onderschat. In 2008 ging het nog ‘slechts’ over de bankencrisis, die vervolgens uitgroeide tot een Europese schuldencrisis. Hoogleraar Risk and Insurance Roger Laeven van de Amsterdam School of Economics is gespecialiseerd in financieel risicomanagement. Laeven: “We weten dat als het ergens fout gaat, het ook op veel andere plaatsen misgaat. Die grote verwevenheid van financiële markten en economieën veroorzaakt razendsnel onderlinge financiële besmetting. De gebruikte modellen voor risicomanagement kunnen dat nog onvoldoende inschatten.” Samen met internationale collega’s ontwikkelde Laeven een nieuw econometrisch model dat wel het besmettingsgevaar en systeemrisico incalculeert voor heftige gebeurtenissen en daaropvolgende koersbewegingen.
European Systemic Board
Het model dat Laeven ontwikkelde met Yacine Aït-Sahalia van Princeton University en Loriana Pelizzon van de University of Venice is gebaseerd op credit default swaps. Dit zijn populaire derivaten die fungeren als kredietverzekering op staatsobligaties. Het model dat het heeft opgeleverd is bruikbaar voor het inschatten van kredietrisico’s in het algemeen. “We zijn druk bezig met het vertalen van onze kennis richting beleidsmakers. Ik heb dit onderzoek recentelijk gepresenteerd bij instellingen zoals de European Systemic Risk Board in Frankfurt,” zegt Laeven. Het onderzoek borduurt voort op eerder onderzoek van Laeven en Aït-Sahalia. Daarin modelleerden ze de financiële besmetting op internationale aandelenmarkten.
Laeven: “We zien die besmettingen heel duidelijk terug in de data en beleggers weten ook uit ervaring dat het fenomeen bestaat. Maar het is heel ingewikkeld om te verwerken in een risicomanagementsysteem. Wij proberen modellen te ontwikkelen die dat wel kunnen. Daarmee hebben wij een uitzonderlijke benadering van financiële besmetting. Er wordt veel geschreven over het probleem zelf. Waar komt het vandaan? Welke invloeden zijn het grootst? Komt het vooral door kuddegedrag als gevolg van paniek en kopieergedrag of zijn opgelegde handelsbeperkingen als reactie op grote verliezen de belangrijkste drijfveer? Veel onderzoek probeert het verschijnsel te duiden. Wij voegen daar harde modelmatige oplossingen aan toe, op basis van kansrekening, statistiek en econometrie.”
In welk land interveniëren
Laeven noemt het de grootste uitdaging dat deze kennis ook daadwerkelijk gaat worden toegepast. Het onderzoek is in een vergevorderd stadium voor publicatie in een gerenommeerd wetenschappelijk tijdschrift en het model is wereldwijd al in tientallen papers gebruikt. Laeven: “De computercode wordt vaak opgevraagd, nu nog vooral door wetenschappers. Hierna volgen hopelijk de centrale banken en overheden. Want behalve voor stresstests en risicoanalyse is het model ook andersom te gebruiken. Je kunt meten welke financiële impuls het meeste effect geeft, dus bijvoorbeeld in welk land je moet interveniëren voor zoveel mogelijk resultaat. Ons model maakt inzichtelijk hoe die verbanden lopen.” Griekenland bleek op afstand het land te zijn waar het beste kon worden geïntervenieerd. Daar profiteren Portugal, Spanje, Italië en Ierland als vanzelf van mee. Andersom hoeft die invloed er helemaal niet te zijn, dat bijvoorbeeld een interventie in Ierland iets oplevert voor Griekenland. Zo is ook bekend dat gebeurtenissen in de Verenigde Staten grote invloed hebben op de Europese markten (‘Als de VS niest, wordt Europa verkouden’) terwijl dat omgekeerd veel minder het geval is.
Noodzakelijke buffers
Laeven waarschuwde al in 2007 dat de buffers onvoldoende rekening hielden met de onderlinge afhankelijkheid van markten. “Als ons model wordt gebruikt voor scenario’s, bijvoorbeeld voor stresstests van banken, dan geeft het een veel betere inschatting van de noodzakelijke buffers. Die zouden naar schatting gemakkelijk zo’n 20% groter kunnen zijn dan nu. Als je kijkt naar de implicaties voor die buffers, zijn de banken waarschijnlijk niet zo blij met dit onderzoek.” Om daaraan toe te voegen dat het behagen van financiële instellingen natuurlijk ook niet het doel is van wetenschappelijk onderzoek. Laeven: “Ik heb zelf als wetenschapper het meeste plezier in het ontwikkelen van de modellen en het vooruitduwen van dit soort econometrische ideeën. Maar uiteindelijk wil je natuurlijk dat ze gebruikt gaan worden. Wat dat betreft hopen wij dé klasse van modellen te hebben ontwikkeld voor het voorspellen van de impact van extreme gebeurtenissen op financiële markten. Omdat het gewoon werkt.”